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文｜向善财经，作者｜刘能

近两年时间，伊利、蒙牛等乳企似乎正掀起凶猛的回购潮。

(资料图片仅供参考)

去年10月，伊利抛出了最高20亿的回购计划。公告显示，伊利股份拟进行股份回购，回购金额不低于10亿元（含）且不超过20亿元（含），回购价格不超过46.83元/股（含），回购股份将用于依法注销减少注册资本。

今年开年以来，短短半年时间，蒙牛的回购动作将近30次，让人直呼其手速惊人。曾有媒体统计，截至6月21日，蒙牛今年已完成27次回购。

伊利在近期的交流会议纪要中表示，今年消费力需要一个时间去恢复，现在6月份大方向是逐步改善，但确实比预期还是稍微还是再弱一些，这意味着消费股在资本市场的表现也要更加“逊色”。

而回购，正成为乳企救市的常规操作，但当回购变得“常规”之后，这一操作似乎有些“失灵”了。

为何说回购不等于利好

正常来说，股票回购在大多数投资者眼中是利好消息，有两个层面的原因：

首先，在信心层面，上市公司主动回购股票，往往传递的资本市场信号是，我们公司的股价被低估了。

公司自己花真金白银去买自家股票时候，表明公司对未来的业绩和发展前景有信心，毕竟最了解企业的还是企业自身，这时候信心往往也会传导至投资者身上，相当于给投资者吃了一颗“定心丸”。

其次，在股票价格层面，股票回购有实质性拉升股价的作用。

股票回购之后，其中部分股票可能会注销，这时候意味着上市企业在资本市场流通的总股份减少。

每股收益(EPS)=公司税后总利润/公司总流通股数。也就是说，总股本的减少意味着每股收益的提高。而股价是每股收益与市盈率的乘积，每股收益的提高也将带动股价的上涨，股票回购也相当于一种人为拉升股价的方式。

比如EPS提高了10%，那么公司股价也应该相应涨10%。与此同时，股票回购减少了公司净资产，相当于公司盈利指标也得到了改善。企业总资产收益率以及净资产收益率都将有所提升。

但我们神奇的发现，蒙牛等乳企的回购似乎并没有带来正向的回馈，回购以来，其股价整体来看仍处于下跌态势之中，投资者似乎并不买账，这是为何？

从蒙牛和伊利股票回购动作的特点来看，蒙牛是小动作不断，大动作罕见；伊利则往往选择重拳出击，回购一步到位。但整体上，两者的回购力度都较弱。

在球类运动中,假动作(feint)是指运动员在进行某项技术动作时,通过虚晃、变向等手段来迷惑对手，使对方对失去身体重心造成对自己有利的形势。

在向善财经看来，乳企的回购操作更像是此类“假动作”。

蒙牛回购在近半年来已经出手多达二十多次，但整体来看回购金额都较小，缺乏诚意，更像是在给投资者“演戏”，想要表达的是：我回购这么频繁，对企业很有信心。但从回购金额来看，截至6月29日，蒙牛二十多次的回购所投入资金近4亿人民币，远不及伊利。

今年5月26日晚间，伊利发布公告称，23年5月26日，公司完成回购，已实际回购公司股份约3247万股，占公司总股本的0.5074%，回购最高价格32.42元/股，回购最低价格29.02元/股，回购均价30.8元/股，使用资金总额约10亿元。

对比两者今年半年以来的股价波动来看，目前伊利股价距离年初最高点的下跌幅度不超过15%，而蒙牛目前股价距离年初最高点的下跌幅度已经将近40%，公司股价年内市值跌至约1200亿港元。

据天眼查APP显示，伊利近几日的总市值约为一千八百多亿，实际上，伊利10亿到20亿的回购相对于其股本来说仍然杯水车薪。

也就是说，蒙牛等乳企回购对股价实质拉动作用并不明显，在当下也很难给予投资者充足的信心。

实际上，很多人将股票回购等同于分红，作为现金股利的一种替代形式。

分红等于让投资者直接获得现金，是企业将多余的资金拿出一部分来分给股东，相当于股东将钱从左口袋换到了右口袋。想留下的股东可以将得到的分红继续买入股票，增加持股比例。

而回购并注销，投资者需要经历企业回购到股价上涨再到投资者减持，才能获得现金，相比分红多了几个步骤。

从这几个步骤来看，蒙牛多次回购的操作似乎形成了一种“恶性循环”：企业多次回购，结果投资者并未等来期待的股价上涨，对企业资本市场的信心不断下降，由于对未来的悲观预期而选择减持，导致股价进一步下跌。

市值管理难掩业绩“悲歌”？

本质上来说，回购是一种市值管理政策，即便通过股票回购实现股价提升，也无助于公司业绩的提升。

举一个例子，大家比较熟悉的沃尔玛。在2009年到2017年，沃尔玛累计进行了将近647亿美元的股票回购，沃尔玛的股价也涨了近120%。但在财报业绩数据上，2009年到2017年，沃尔玛净利润从139亿美元减少至136亿美元。

公司回购股票虽然被认为是一个积极、有助于提升投资者信心的信号。但相对美股投资者来说，国内投资者也比较简单直接，更加看重分红，大多数人认为分红是最实在的回报，优于回购。

因此，对于A股和港股的上市企业来说，更应该把分红当做“正道”，回购只能偶尔为之。不过相较于伊利，蒙牛一直因为分红率较低而被投资者诟病。

需要注意的是，分红的前提要看业绩，毕竟只有公司有足够的利润，才能够分给投资者。最好企业在近两年内有较高的业绩增长预期，能以30%以上的速度持续高增长。

从这一角度来看，蒙牛选择频繁股票回购，还是缺乏业绩的支撑。

蒙牛总裁卢敏放曾在业绩发布会上对于2022年业绩进行总结，“我们对整体表现非常满意，大家从报表中更多看到我们经营的改善，我觉得我们现在更加从容了。”

但根据蒙牛披露的2022年财报显示，2022年，蒙牛实现营收为925.9亿，同比增长5.05%；实现净利润为53.03亿，同比增长5.52%，虽然营收和净利润都实现了正增长，但和2021年的业绩增长速度相比，2022年蒙牛的业绩增速的放缓十分明显。

此外，业务转型成为了蒙牛近年来的“主基调”，从传统的液态乳制品企业向多元化乳制品企业转型，但业务多元化发展并不理想。

业绩构成来看，蒙牛的营收主要分为液态奶产品分部（超高温灭菌奶、乳饮料、酸奶及鲜奶）、冰淇淋产品分部、奶粉产品分部、其他分部（奶酪、乳制品原辅料生产及经销贸易）等几个板块。

财报数据显示，在2022年，蒙牛上述四块业务分别贡献收入的84.5%、6.1%、4.2%和5.2%。

可以发现，液态奶仍然是蒙牛的营收重心所在，而冰淇淋产品分部、奶粉产品分部、其他分部业绩仍较为薄弱。而作为蒙牛基本盘的液态奶板块增长放缓严重，2022年其液态奶收入同比增长仅为2.3%。

作为牛根生的蒙牛接班人，卢敏放自上任后，在2017年为蒙牛定下的第一个奋斗目标，即三年“双千亿”（指2020年实现营收和市值双双达到千亿）。但这一任务2022年仍未能完成。

2020年底，蒙牛提出了到2025年“再造一个蒙牛”的目标，以蒙牛现在的营收规模来看，想要完成这个目标同样困难重重。

好的一面是，目前乳制品行业的增长周期并没完全结束，奶酪、冰淇淋等细分市场增长的红利也没有消失。在更激烈的市场竞争中，蒙牛如何发挥自身的资源、品牌优势，更好地去发掘这一市场，就变得更加关键了。

作为一家历史悠久且具备拥有深厚实力的企业，相信在未来的转型和业务拓展中，蒙牛乳业终究会找到适合自己的发展道路，为资本市场的投资者带来更丰厚的回报。

未来的蒙牛乳业必须加快步伐了，至于会如何发展，我们且行且看。

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